Après des mois de couvertures intensives déclenchées par le choc tarifaire qui a ébranlé le dollar en début d'année, les investisseurs étrangers qui se sont empressés de protéger leurs avoirs américains contre une nouvelle dépréciation ralentissent désormais fortement ces efforts – un vote de confiance qui a aidé le dollar à se redresser après sa pire chute depuis des années.

Les analystes soulignent que les niveaux de couverture restent supérieurs aux normes historiques, mais l'activité a clairement reculé par rapport au pic atteint immédiatement après le « Jour de la Libération » du 2 avril, lorsque le président Donald Trump a annoncé des droits de douane massifs.

À cette époque, les investisseurs étrangers détenant des actifs américains ont subi un double choc : la chute des cours des actions et des obligations, et la forte dépréciation du dollar. Les plus réactifs se sont empressés de se couvrir contre de nouvelles pertes de change, et beaucoup s’attendaient à une intensification de la crise. Au lieu de cela, elle s’est estompée, permettant au dollar de se stabiliser.

David Lee, responsable de la recherche sur les changes et les marchés émergents chez Nomura, a déclaré : « Nos échanges avec nos clients indiquent désormais que ces flux de couverture sont moins susceptibles d'arriver aussi rapidement que nous l'avions anticipé en mai dernier. »

L'indice du dollar — qui suit la valeur de la devise américaine par rapport aux principales devises — a progressé d'environ 4 % depuis fin juin, après avoir chuté d'environ 11 % suite à son pire semestre depuis le début des années 1970.

Comme les données sur la couverture sont rares, les analystes s'appuient sur des indicateurs généraux et sur les rapports des dépositaires et des grandes banques.

Les chiffres de BNY, l'un des plus importants dépositaires de titres au monde, montrent que les clients ont abordé l'année 2025 avec des positions longues importantes sur les actifs américains, signe d'une faible anticipation d'un affaiblissement supplémentaire du dollar et d'une urgence limitée à se couvrir. Cette situation a évolué en avril, faisant grimper les opérations de couverture au-dessus de la normale, sans toutefois atteindre les niveaux records de fin 2023, période durant laquelle les marchés anticipaient une baisse des taux d'intérêt par la Réserve fédérale.

« On parle beaucoup plus de diversification des dollars cette année qu’on ne la met réellement en œuvre », a déclaré Geoffrey Yu, stratège de marché senior chez BNY.

D'autres dépositaires signalent des tendances similaires.

L'analyse des actifs en dépôt réalisée par State Street Markets montre que les gestionnaires d'actions étrangères ont couvert 24 % de leur exposition en dollars à fin octobre, soit une hausse de quatre points de pourcentage depuis février, mais nettement inférieure aux niveaux antérieurs qui dépassaient les 30 %. La société a également constaté un ralentissement de la dynamique de couverture ces dernières semaines.

Des différences apparaissent selon les marchés. Une enquête de la National Australia Bank auprès des fonds de pension australiens n'a révélé « aucun changement significatif » dans les stratégies de couverture vis-à-vis des actions américaines. Parallèlement, les données de la banque centrale danoise montrent que les opérations de couverture des fonds de pension se sont stabilisées après la forte hausse enregistrée en avril.

William Davies, directeur des investissements de Columbia Threadneedle, a déclaré que la société avait initialement réagi rapidement pour couvrir son exposition aux actions américaines lorsque le dollar s'est effondré, mais qu'elle avait par la suite réduit ces couvertures, pariant que la devise ne baisserait pas davantage.

Pas d’« effet boule de neige »

Les flux de couverture eux-mêmes font bouger les devises : ajouter des couvertures contre la baisse du dollar nécessite de vendre des dollars, et retirer des couvertures fait l'inverse.

Si ces flux coïncident avec des variations des taux d'intérêt, ils peuvent s'enchaîner dans un cycle auto-entretenu qui fait baisser la valeur de la monnaie.

Paul Mackel, responsable de la recherche sur les changes chez HSBC, a déclaré : « On pensait en début d'année qu'un effet boule de neige pourrait se développer, mais cela ne s'est finalement pas concrétisé. »

« Cela pourrait arriver l'année prochaine », a-t-il ajouté. « Mais ce n'est pas notre scénario de base. »

Il se pourrait toutefois que le comportement des investisseurs évolue. BlackRock estime que 38 % des flux vers les ETF actions américaines cotés en Europe, au Moyen-Orient et en Afrique cette année ont été dirigés vers des produits couverts, contre seulement 2 % en 2024.

Coûts, corrélations et complexité

Les coûts de couverture sont déterminés par les différentiels de taux d'intérêt et servent souvent de frein à l'appétit pour la couverture.

Fan Luo, responsable des solutions de titres à revenu fixe et de change chez Russell Investments, estime que les investisseurs japonais paient environ 3,7 % par an pour se prémunir contre la faiblesse du dollar, un coût élevé.

Si le taux de change USD/JPY restait stable pendant un an, un investisseur couvert perdrait 3,7 % par rapport à un investisseur non couvert. Les investisseurs en euros supportent un coût de couverture d'environ 2 %.

« Ma règle empirique pour les investisseurs européens est la suivante : autour de 1 %, ils ne s'en soucient pas beaucoup — 2 % devient significatif », a déclaré Luo.

Les corrélations entre les actifs ont également leur importance. Le dollar se renforce généralement lorsque les actions baissent, offrant ainsi une protection naturelle aux investisseurs étrangers.

Cela ne s'est pas produit en avril, ce qui a alimenté la ruée vers les opérations de couverture. Ce mois-ci, cependant, le dollar est resté stable malgré une nouvelle baisse des marchés actions.

Modifier les politiques de couverture peut également s'avérer complexe pour les gestionnaires d'actifs dont les actifs sont indexés sur des indices non couverts.

Fidelity International recommande aux investisseurs européens d'augmenter progressivement leur couverture à 50 % de leur exposition en dollars, mais Salman Ahmed, responsable de la macroéconomie et de l'allocation d'actifs stratégique, affirme que le processus est « extrêmement complexe » et pourrait nécessiter des changements de gouvernance et de références.

Si les taux évoluent défavorablement au dollar et que la devise s'affaiblit à nouveau — rendant la couverture moins coûteuse —, la pression pour modifier les stratégies pourrait s'accroître.

« Le potentiel de couverture des actifs libellés en dollars reste considérable », a déclaré David Lee de Nomura. « Mais la question de savoir si cela se produira, et à quelle vitesse, demeure ouverte. » « C’est ce que le marché des changes tente de déterminer actuellement. »

Les cours de l'or ont chuté vendredi lors des échanges européens, prolongeant leurs pertes pour une deuxième séance consécutive et se rapprochant d'un repli hebdomadaire, sous la pression de la forte performance du dollar américain sur le marché des changes, dans un contexte d'espoirs de plus en plus déçus quant à une baisse des taux de la Réserve fédérale en décembre.

Le compte rendu de la dernière réunion de politique monétaire de la Fed a réduit la probabilité d'un nouvel assouplissement monétaire, et les investisseurs attendent désormais la publication, plus tard dans la journée, de données sectorielles américaines clés pour réévaluer ces anticipations.

Aperçu des prix

•Or aujourd'hui : l'or au comptant a chuté de 1,2 % à 4 029,36 dollars, contre un niveau d'ouverture de 4 077,27 dollars, après avoir atteint un sommet intraday de 4 088,83 dollars.

•Jeudi, l'or a clôturé en baisse de moins de 0,1 %, enregistrant sa première perte en trois séances, pénalisé par un dollar américain plus fort.

Performance hebdomadaire

Jusqu'à présent cette semaine — qui s'achève aujourd'hui —, les prix de l'or ont baissé d'environ 1,5 %, ce qui les conduit à enregistrer une quatrième baisse hebdomadaire en cinq semaines.

dollar américain

L'indice du dollar s'est négocié vendredi près de son plus haut niveau en deux semaines, reflétant la vigueur persistante de la devise américaine et la plaçant sur la voie de son plus fort gain hebdomadaire en six semaines.

Les investisseurs continuent de privilégier le dollar comme actif le plus attractif actuellement, dans un contexte d'incertitude croissante quant à la décision de la Réserve fédérale de procéder à une baisse des taux en décembre.

Réserve fédérale

Le compte rendu de la réunion du FOMC des 28 et 29 octobre, publié mercredi à Washington, a montré que « de nombreux » décideurs politiques s’opposaient à une baisse des taux lors de cette réunion.

Le compte rendu indique que de nombreux participants estiment que la fourchette cible du taux des fonds fédéraux restera probablement inchangée jusqu'à la fin de l'année, compte tenu de leurs projections économiques.

Toutefois, certains membres ont fait remarquer qu'une réduction supplémentaire en décembre « pourrait être appropriée » si les données économiques évoluent globalement conformément aux attentes avant la prochaine réunion.

taux d'intérêt américains

•Le vice-président de la Fed, Philip Jefferson, a déclaré lundi que la banque centrale devait « procéder avec prudence » concernant toute nouvelle baisse des taux.

• Le président de la Réserve fédérale de Chicago, Austan Goolsbee, a réaffirmé jeudi qu'il était « mal à l'aise » à l'idée de précipiter une baisse des taux, d'autant plus que les progrès vers l'objectif d'inflation de 2 % ont ralenti et ont commencé à aller « dans la mauvaise direction ».

•Suite au compte rendu et aux récentes remarques, l'outil FedWatch du CME a montré que les chances d'une baisse des taux en décembre passaient de 48 % à 30 %, tandis que les chances de maintien des taux passables passaient de 52 % à 70 %.

•Le rapport américain sur l'emploi non agricole, retardé en raison de la fermeture des services gouvernementaux, a montré que l'économie a créé 119 000 emplois en septembre, soit plus du double des 50 000 attendus.

•Le rapport sur l'emploi, plus favorable que prévu, a renforcé les anticipations selon lesquelles la Fed s'abstiendra de baisser ses taux en décembre.

•Les investisseurs attendent désormais les principaux indicateurs économiques américains qui seront publiés plus tard dans la journée, couvrant l'activité du secteur « industriel et commercial » pour le mois de novembre, afin de réévaluer les perspectives.

Perspectives sur l'or

Brian Lan, directeur général de GoldSilver Central, société basée à Singapour, a déclaré que l'or se trouve actuellement dans une phase de consolidation : le dollar s'est sensiblement renforcé et l'incertitude persiste quant à savoir si la Fed procédera à de nouvelles baisses de taux.

Lan a ajouté : « Le marché semble incertain, surtout à l’approche de la fin de l’année. Nous prévoyons que de nombreux traders prendront leurs bénéfices, et nous avons déjà constaté cette tendance depuis la fin de la semaine dernière jusqu’à cette semaine. »

SPDR Gold Trust

Les avoirs du SPDR Gold Trust, le plus grand ETF adossé à l'or au monde, ont diminué de 4,29 tonnes métriques jeudi, ramenant les avoirs totaux à 1 039,43 tonnes métriques, soit le niveau le plus bas depuis le 11 novembre.

L'euro s'est apprécié vendredi en Europe face à un panier de devises internationales, tentant de se redresser après avoir atteint son plus bas niveau en deux semaines face au dollar américain, dans un contexte d'achats à bon compte. Cette évolution intervient avant la publication d'indicateurs économiques clés en Europe, portant sur l'activité des principaux secteurs au cours du mois de novembre.

Malgré cette légère hausse, l'euro unique se dirige toujours vers une perte hebdomadaire, les investisseurs continuant de privilégier le dollar américain comme actif le plus attractif, surtout après la diminution de la probabilité d'une baisse des taux de la Réserve fédérale en décembre.

Aperçu des prix

• EUR/USD aujourd'hui : l'euro a progressé de plus de 0,1 % pour atteindre 1,1542 dollar, contre 1,1528 dollar à l'ouverture, après avoir touché un plus bas à 1,1521 dollar.

• L’euro a clôturé jeudi en baisse de 0,1 % face au dollar – sa cinquième séance de baisse quotidienne consécutive – et a atteint un plus bas en deux semaines à 1,1502 dollars après la publication de données sur le marché du travail américain meilleures que prévu.

Performance hebdomadaire

Jusqu'à présent cette semaine — et jusqu'à la clôture d'aujourd'hui —, l'euro a baissé d'environ 0,75 % face au dollar américain, en passe d'enregistrer sa première perte hebdomadaire en trois semaines.

dollar américain

L'indice du dollar a reculé de 0,1 % vendredi, s'éloignant d'un sommet de deux semaines à 100,36 et se dirigeant vers sa première perte en six séances, reflétant une pause dans la récente dynamique haussière de la devise américaine face aux principales et mineures devises.

Au-delà des prises de bénéfices, le dollar s'est affaibli, les investisseurs s'abstenant de prendre des positions longues supplémentaires avant la publication de données sectorielles américaines clés et de nouveaux commentaires des responsables de la Réserve fédérale.

Des déclarations plus intransigeantes de la part des responsables de la Fed, conjuguées à des chiffres de création d'emplois américains plus élevés que prévu pour le mois de septembre, ont réduit les chances d'une baisse des taux en décembre.

Selon l'outil FedWatch du CME, la probabilité implicite du marché d'une baisse des taux de 25 points de base en décembre est passée de 48 % à 30 %, tandis que la probabilité d'un statu quo est passée de 52 % à 70 %.

taux européens

•Les estimations du marché monétaire situent la probabilité d’une baisse des taux de la BCE de 25 points de base en décembre à environ 25 %.

•Pour réévaluer ces prévisions, les investisseurs attendent aujourd'hui la publication de plusieurs données sectorielles européennes clés, qui apporteront des éléments de preuve plus solides sur la dynamique de croissance de la zone euro à l'approche du quatrième trimestre.

Perspectives de l'euro

•Chez Economies.com, nous prévoyons que si les données européennes à venir sont décevantes, la probabilité d'une baisse des taux de la BCE en décembre augmentera, exerçant ainsi une pression à la baisse supplémentaire sur l'euro par rapport à un panier de devises.

Le yen japonais s'est apprécié vendredi lors des échanges asiatiques face à un panier de devises majeures et mineures, tentant de se redresser après avoir atteint son plus bas niveau en dix mois face au dollar américain. Ce rebond a été alimenté par des achats à bon compte à des cours plus bas et par des données montrant que l'inflation sous-jacente au Japon a progressé en octobre pour atteindre son plus haut niveau en trois mois.

Ces chiffres indiquent que les pressions inflationnistes sous-jacentes restent bien présentes pour la Banque du Japon, maintenant ainsi la possibilité d'une hausse des taux en décembre.

Le yen a également bénéficié du soutien des commentaires de la ministre des Finances, Satsuki Katayama, qui a déclaré que l'intervention sur le marché des changes restait une option en réponse à des mouvements excessivement volatils et spéculatifs.

Malgré les gains de vendredi, la devise japonaise reste en voie d'enregistrer une deuxième semaine de baisse consécutive — et sa pire semaine depuis juillet — car les marchés s'attendent à ce que le nouveau gouvernement dirigé par Sanae Takaichi dévoile un vaste plan de relance à faible taux pour soutenir la faible activité économique du Japon.

Peu après, le gouvernement japonais a annoncé un important plan de relance économique de 135 milliards de dollars visant à lutter contre la hausse des prix, à renforcer la croissance économique et à consolider les capacités de défense et diplomatiques.

Aperçu des prix

•USD/JPY aujourd'hui : le dollar a baissé d'environ 0,25 % à 157,08 yens, contre un niveau d'ouverture de 157,44 yens, après avoir atteint un sommet à 157,54 yens.

•Le yen a clôturé jeudi en baisse de 0,2 % face au dollar — sa cinquième perte quotidienne consécutive — et a atteint un plus bas en dix mois à 157,89 pour un dollar, pénalisé par les plans de relance de Takaichi.

Inflation sous-jacente

Les données publiées vendredi à Tokyo indiquent que l'indice des prix à la consommation hors alimentation et énergie au Japon a progressé de 3,0 % en octobre, soit le rythme le plus rapide en trois mois et conforme aux attentes du marché. L'indice avait augmenté de 2,9 % en septembre.

Ces chiffres mettent en évidence les pressions inflationnistes persistantes qui pèsent sur les décideurs de la Banque du Japon, renforçant les anticipations d'une hausse des taux en décembre.

Le ministre des Finances Katayama

La ministre des Finances, Satsuki Katayama, a déclaré vendredi qu'une intervention sur le marché des changes était possible pour contrer les mouvements brusques et spéculatifs, incitant les cambistes à rester vigilants face à une éventuelle intervention des autorités pour l'achat de yens.

Performance hebdomadaire

Jusqu'à présent cette semaine — qui se termine avec le règlement d'aujourd'hui — le yen a baissé d'environ 1,7 % par rapport au dollar américain, se dirigeant vers une deuxième perte hebdomadaire consécutive et sa pire performance hebdomadaire depuis juillet.

Plan de relance massif

Le gouvernement japonais, dirigé par Sanae Takaichi, a approuvé vendredi un plan de relance économique de 21 000 milliards de yens (135 milliards de dollars), première initiative politique majeure de la nouvelle dirigeante. Mme Takaichi s'est engagée à poursuivre des mesures budgétaires expansionnistes pour soutenir l'économie japonaise, actuellement fragile.

Ce plan comprend 17 700 milliards de yens de dépenses publiques, dépassant largement les 13 900 milliards de yens de l’année dernière et constituant le plus important plan de relance depuis le début de la pandémie de COVID-19. Il inclut également des réductions d’impôts d’un montant total de 2 700 milliards de yens.

Le gouvernement prévoit d'approuver un budget supplémentaire pour financer le nouveau plan de relance le 28 novembre, dans le but d'obtenir l'approbation du Parlement d'ici la fin de l'année.

Kazuo Ueda

Le gouverneur de la Banque du Japon, Kazuo Ueda, a déclaré vendredi au Parlement que la Banque du Japon devait reconnaître qu'un yen faible pouvait influencer l'inflation sous-jacente — un indicateur clé pour le calendrier des hausses de taux — en augmentant les coûts des importations et en faisant grimper les prix.

Ueda a déclaré que l'impact des fluctuations monétaires sur l'inflation pourrait désormais être plus important qu'auparavant, car les entreprises sont devenues plus disposées à augmenter les prix et les salaires.

Il a ajouté que la Banque du Japon avait maintenu ses taux inchangés le mois dernier afin de se donner « plus de temps » pour évaluer si les entreprises continueraient à augmenter les salaires lors des négociations de l'année prochaine avec les syndicats.